今年以來(lái)我國(guó)債券市場(chǎng)持續(xù)火熱，但是潛在風(fēng)險(xiǎn)不容小覷。業(yè)內(nèi)專家多次提示，債市不會(huì)永遠(yuǎn)上漲，當(dāng)前市場(chǎng)反轉(zhuǎn)的風(fēng)險(xiǎn)不斷增大。

對(duì)于債市風(fēng)險(xiǎn)，央行正從喊話轉(zhuǎn)向行動(dòng)。從4月開(kāi)始，央行就開(kāi)始提醒市場(chǎng)“不要炒國(guó)債”;7月1日，央行宣布將于近期面向部分一級(jí)交易商開(kāi)展國(guó)債借入操作，并表示賣出國(guó)債操作正推進(jìn)落地。

“這次公告表明，央行會(huì)用實(shí)際行動(dòng)來(lái)告訴市場(chǎng)，國(guó)債價(jià)格會(huì)降。國(guó)債市場(chǎng)存在價(jià)格下降預(yù)期，未來(lái)運(yùn)行就會(huì)更平穩(wěn)。”光大證券固收首席分析師張旭對(duì)《金融時(shí)報(bào)》記者解釋。

多位受訪專家表示，央行公告借入國(guó)債并賣出，是保匯率、穩(wěn)預(yù)期的體現(xiàn)。國(guó)債買賣是貨幣政策框架調(diào)整的有機(jī)組成部分，有利于更好地發(fā)揮利率調(diào)控機(jī)制作用。

絕非量化寬松

央行買賣國(guó)債定位于拓寬基礎(chǔ)貨幣投放渠道

實(shí)際上，近幾個(gè)月以來(lái)，市場(chǎng)對(duì)央行買賣國(guó)債一直保持高度關(guān)注。

如何理解這一操作?業(yè)內(nèi)人士提示市場(chǎng)注意，央行買賣國(guó)債定位于拓寬基礎(chǔ)貨幣投放渠道，絕不是要搞量化寬松(QE)。

從國(guó)際經(jīng)驗(yàn)看，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行搞量化寬松往往有自身階段背景。通常是在危機(jī)沖擊下，持續(xù)實(shí)施寬松貨幣政策直至面臨零利率下限約束后，國(guó)債市場(chǎng)仍流動(dòng)性較差，缺少買盤而拋售力量很強(qiáng)，價(jià)格渠道傳導(dǎo)不暢，央行通常會(huì)訴諸非傳統(tǒng)貨幣政策，其中就包括量化寬松(中央銀行大規(guī)模購(gòu)買國(guó)債、商業(yè)票據(jù)等)。比如2008年國(guó)際金融危機(jī)、2020年新冠疫情沖擊后，發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體央行普遍將寬松貨幣政策用到極致，推出量化寬松政策，向市場(chǎng)提供極度充裕的流動(dòng)性。

而回看我國(guó)情況，目前貨幣政策仍有充足空間，財(cái)政狀況健康可持續(xù)，并不需要實(shí)施QE。據(jù)仲量聯(lián)行大中華區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家及研究部總監(jiān)龐溟分析，我國(guó)經(jīng)濟(jì)保持回升向好態(tài)勢(shì)，金融機(jī)構(gòu)總體保持健康穩(wěn)定，穩(wěn)健的貨幣政策下尚未面臨零利率下限約束，國(guó)債市場(chǎng)認(rèn)購(gòu)和投資熱情頗高，一定程度上還有“資產(chǎn)荒”跡象，不存在推出量化寬松的合理性和必要性，不必把作為常規(guī)操作的國(guó)債買賣，與量化寬松畫(huà)等號(hào)。

為何選擇推進(jìn)“賣出”操作?

對(duì)于央行為何推進(jìn)國(guó)債賣出操作，有業(yè)內(nèi)人士解釋，此舉有利于平衡好供需的時(shí)間錯(cuò)位問(wèn)題，并更好地發(fā)揮利率調(diào)控機(jī)制作用。

“央行一直表示買賣國(guó)債操作是雙向的，既有買也有賣。”該業(yè)內(nèi)人士分析，短期央行對(duì)國(guó)債買賣的探索可能以賣出操作為主，這與近期不斷走低的國(guó)債收益率有關(guān)。央行有可能通過(guò)借入國(guó)債，然后再在二級(jí)市場(chǎng)賣出，以達(dá)到維持正常收益率曲線的目的。

具體來(lái)看，這種操作實(shí)際上釋放出了存量長(zhǎng)債，短期內(nèi)會(huì)形成相對(duì)更多的供給，對(duì)二級(jí)市場(chǎng)債券供求有實(shí)實(shí)在在的影響;可視為是未來(lái)供給的提前釋放，一定程度上緩解了市場(chǎng)上反映的長(zhǎng)期國(guó)債發(fā)行偏慢問(wèn)題。

除了平衡供需，在張旭看來(lái)，央行國(guó)債買賣是貨幣政策框架調(diào)整的有機(jī)組成部分，有利于更好地發(fā)揮利率調(diào)控機(jī)制作用。他表示，未來(lái)央行更多是以調(diào)控短端利率為主，逐步理順由短及長(zhǎng)的傳導(dǎo)關(guān)系，通過(guò)短期政策利率引導(dǎo)長(zhǎng)期市場(chǎng)利率，從而形成正常向上傾斜的收益率曲線。將二級(jí)市場(chǎng)國(guó)債買賣納入貨幣政策工具箱，對(duì)于更好地實(shí)現(xiàn)價(jià)格調(diào)控是非常重要的。

對(duì)于長(zhǎng)債利率，張旭認(rèn)為，當(dāng)前長(zhǎng)債利率已處歷史低位，未來(lái)跟隨降息下行空間有限。“今年以來(lái)30年、50年期國(guó)債收益率先后跌破過(guò)2.5%，整個(gè)國(guó)債收益率曲線延續(xù)下移態(tài)勢(shì)。”他表示，當(dāng)前長(zhǎng)債利率明顯超調(diào)，未來(lái)降息降的也只能是實(shí)體經(jīng)濟(jì)的綜合融資成本，不代表處于低位的長(zhǎng)債利率也要跟隨下行。

“央行也明確表態(tài)要保持正常向上傾斜的長(zhǎng)債收益率曲線，兩者是會(huì)統(tǒng)籌考慮的。”亦有業(yè)內(nèi)人士解釋，如果市場(chǎng)參與者將降息視為對(duì)長(zhǎng)債利率下行預(yù)期的印證，將會(huì)形成新一輪長(zhǎng)債利率下行壓力，帶來(lái)預(yù)期與長(zhǎng)端利率之間的螺旋下行循環(huán)。

此外，從保匯率、穩(wěn)預(yù)期的角度，業(yè)內(nèi)人士解釋，機(jī)構(gòu)瘋搶國(guó)債，等于預(yù)期以后利率越來(lái)越低，說(shuō)不定像日本那樣進(jìn)入長(zhǎng)期低利率時(shí)代，基本上就是在唱空人民幣，也是在做空中國(guó)經(jīng)濟(jì)，加大了資金流出壓力。

“美國(guó)降息時(shí)間表還有不確定性，資本市場(chǎng)表現(xiàn)仍然較好，大量美元回流美國(guó)，美元較為強(qiáng)勢(shì)。亞洲各國(guó)都在打一場(chǎng)看不見(jiàn)的匯率保衛(wèi)戰(zhàn)，防范1997年亞洲金融危機(jī)再現(xiàn)。”龐溟對(duì)《金融時(shí)報(bào)》記者進(jìn)一步分析，國(guó)債收益率是資產(chǎn)定價(jià)之錨，會(huì)直接影響銀行利率;國(guó)債價(jià)格過(guò)高，意味著收益率太低，未來(lái)利率就不可能提高。

當(dāng)然，維護(hù)債市平穩(wěn)運(yùn)行需要多管齊下，發(fā)揮政策合力。“央行已經(jīng)多次提示相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)了，未來(lái)還需平衡好政府債券發(fā)行節(jié)奏、提升金融機(jī)構(gòu)風(fēng)險(xiǎn)管理能力、加強(qiáng)投資者教育、落實(shí)好監(jiān)管制度等。”龐溟告訴記者。